業績增長確定性強、彈性靠前,上半年利潤增幅中位數超過600%的鋰礦板塊,仍是部分基金經理今年的重倉股。
但由于4月底以來鋰礦股累計漲幅過于可觀,疊加市場各方對2023年供需關系好轉的預期,該板塊已經連續兩周回調。至7月20日,Wind鋰礦指數距高點最大回撤幅度近14%,個股回撤幅度則更加明顯。
不過,21世紀資本研究院注意到,包括第三方行研機構、賣方機構在內的預期已開始松動。其普遍認為,在進口礦的成本、下半年需求保持剛性的支撐下,碳酸鋰等產品價格接下來有望重拾升勢,甚至挑戰前期52萬元/噸的高點。
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若上述業內預期兌現,將意味著部分鋰鹽廠三、四季度利潤,在上半年高基數的背景下繼續拔高,而這可能會導致二級市場對整個板塊預期的重新調整。
礦端、鋰鹽環節矛盾加劇
與其他周期行業類似,鋰鹽價格與企業盈利呈正相關波動。
碳酸鋰、氫氧化鋰大幅上漲背景下,全行業處于利潤大幅增長狀態。據統計,除中礦資源(002738.SZ)外,其他主要鋰鹽生產商二季度利潤規模均呈環比擴張趨勢。
不過,衡量利潤率高低的因素還包括原料成本,這是下半年影響行業利潤率高低的關鍵。
從鋰精礦價格走勢來看,目前澳洲礦商Pilbara拍賣價仍然處于6000美元以上高位。
最近一次的是7月13日展開的第七次拍賣,成交價為6188美元/噸,看似較第六次6350美元的成交價有所下滑,但是上次拍賣較為特殊,實則由于買家以高溢價的形式獲得獨家購買權,并未進行拍賣。
需要指出的是,考慮到當地大部分礦石資源通過入股、包銷等方式鎖定,Pilbara是少數可以通過市場化出售的礦石供應商。
這使得上述拍賣成交價參考性極強,加之發貨時間相對滯后,如13日的拍賣發貨日期為8月25日至9月25日,其不僅反映了當前市場的供需,某種程度上還可以將其視為“遠期價格”。
正因如此,Pilbara此前幾次拍賣也帶動了澳洲鋰精礦長協價格的上漲。
華西證券晏溶團隊統計結果顯示,2021Q4和2022Q1,澳洲鋰精礦長協價格分別為1600-1800美元/噸、2500-3000美元/噸,幾乎都是環比翻倍增長,而2022Q2澳洲鋰精礦長協價在5000-5500美元/噸左右。
另據SMM提供的報價,7月20日,6%品位的鋰精礦中國到岸價為4900-5100美元/噸。
上述背景下,下半年鋰精礦進口價格仍將大概率保持上調,而這將擠壓國內大部分鋰鹽生產商的利潤空間。
按照6188美元/噸的成本計算,各家機構得出的碳酸鋰生產成本為每噸43.9萬元至45萬元(含增值稅)之間。
截至目前,國內工業級和電池級碳酸鋰市場均價尚不過46萬元/噸、48萬元/噸。相當于按照6000美元的鋰精礦生產,鋰鹽廠利潤已經微乎其微。
當然,實際操作過程中,鋰鹽企業可以通過此前成本較低的原料庫存,來平滑公司成本曲線。
例如2021年4季度鋰精礦采購價格為每噸2000美元,今年二季度采購成本為5000美元,平均成本即為3500美元。
21世紀經濟報道記者從四川一家鋰鹽企業了解到,今年6月其仍然有部分2021年時購入的鋰精礦,同時上半年也在不斷儲備原料,而彼時鋰精礦價格尚處于相對低位。
不過,上述原料管理的方案無法根本上解決問題,低價原料庫存總有用完的一天,鋰精礦不斷拉升,也會使得依靠長協進口的鋰鹽廠成本曲線水漲船高。
綜上,21世紀資本研究院認為,現階段鋰鹽價格只是受制于需求端處于恢復階段,加之此前低價原料庫存未完全消耗,整體盈利情況尚可,使得鋰精礦、鋰鹽價格處于短暫平衡狀態,但是在成本端的擠壓作用下,平衡注定無法長期延續。
下半年迎調價“窗口期”
打破上述平衡的選擇有二,一個是進口礦降價,另一個就是鋰鹽價格上漲,如此鋰鹽環節才能保證自身的利潤空間。
相比于強勢的礦端供給而言,顯然是第二個可能性更大一些,而從歷年碳酸鋰等產品價格走勢來看,下半年也或會進入到價格調整的“窗口期”。
復盤本輪鋰鹽上漲周期,2020年處于探底階段,2021年行業盈利能力快速修復,2022年則呈現出高位進一步拉漲的走勢。
其中,除2017年外,2018年至今其他年份的二、三季度鋰鹽價格均沒有太好的表現,并呈現出較為明顯的“季節性”波動的特點。
背后原因是,天氣因素所導致的供給端彈性問題。
以鹽湖股份為例,雖然近幾年通過技術實現了秋冬季的生產,但是整體產能顯然不如二、三季度釋放更為充分。
百川盈孚追蹤的碳酸鋰產量數據顯示,今年1、2月,青海月度產量在5000噸出頭,3、4月提升至6000噸,到今年6月已經大幅增加至8000噸以上。
與往年不同的是,除了上述鹽湖產量對供需關系的季節性波動影響,今年二季度還受到了新能源汽車產業鏈因偶發性事件,導致需求端階段性減弱的沖擊,這使得二季度鋰鹽環節面臨一定累庫壓力。
21世紀資本研究院根據第三方行研機構數據庫發現,今年初到3月11日,碳酸鋰社會工廠庫存始終處于下降階段,此后小幅上升至今年5月底。
上述數據庫樣本由國內多家頭部鋰鹽企業庫存數據構成,具備很強的參考意義。同時,上述庫存變動數據,也與碳酸鋰價格變動節點基本保持了一致。
百川盈孚數據顯示,庫存下降期間,碳酸鋰市場均價由每噸28萬元漲至接近52萬元,庫存回升期間,碳酸鋰由每噸52萬元回落至47.5萬元左右。
5月底、6月初,新能源汽車需求逐步恢復,庫存數據再次小幅下降,碳酸鋰價格開始松動反彈。
SMM鋰行業首席分析師馬睿持有類似判斷,“2022年初,國內碳酸鋰處于去庫存階段,進口減量也導致碳酸鋰去庫程度明顯加深。到二季度,隨著青海等地區鹽湖供應量恢復……在供應增加、需求減弱的供需面下,國內碳酸鋰市場短暫逆轉為累庫。”按照她的預判,下半年,碳酸鋰市場將多維持小幅去庫的節奏,四季度進入年末搶裝階段,海內外需求快速上行,或將促使供需缺口進一步拉大,碳酸鋰現貨報價上行。
對比本輪鋰價上漲周期,2020年、2021年鋰鹽價格上漲節點,也分別從2020年10月中旬、2021年8月上旬開始。
因此,在年內整體供需維持緊張的背景下,下半年鋰鹽價格仍然存在沖高的可能。當然,具體幅度如何,還要觀察上述庫存去化程度,以及需求端的恢復情況。
成長股和周期股之辯
下半年鋰鹽行業景氣度仍會維持高位,但企業之間的盈利則會受到成本端的不同而出現一定分化。
不過,上述預期只能解決企業盈利趨勢的問題,可以知道上市公司今年大概可以賺多少錢,二級市場情緒、資金、預期等變量卻無法解決。
僅以Wind鋰礦指數為例,該指數包含了大部分的鋰礦股,近兩年呈現寬幅波動走勢。
雖然整個板塊的投資邏輯十分順暢,“鋰鹽上漲—企業盈利提升—估值水平下降—股價上漲”,但是鋰鹽上漲并不等于鋰礦股的上漲,二者上半年反而呈現“負相關”的走勢。
比如2021年一季度、2021年9月至2022年4月底,該板塊已經先后出現兩次產品價格與股價的“背離”,其中較為典型的是第二次。
今年初,碳酸鋰等鋰鹽價格勢如破竹,行業利潤率快速擴張,但是股價卻連續調整,多只成份股回撤幅度超過40%。
4月末至今,鋰鹽維持高位“滯漲”,Wind鋰礦指數卻取得了78.4%的上漲,創歷史新高的同時,多只成份股期間漲幅超過100%。
在近兩月積累可觀漲幅的背景下,二級市場也已經出現分歧,這從部分基金二季度對“鋰業雙雄”的增減持情況便可看出。
事實上,市場各方對于鋰礦板塊應該采用周期股,還是成長股的估值標準的辯論也未停止。
如某重倉鋰鹽板塊的基金經理認為,應該采用成長股20倍到30倍的估值標準,而目前很多一體化鋰鹽生產商的估值只有10倍出頭。
另外一種聲音則認為,隨著近兩年新增產能的釋放,后續供需關系逆轉后面臨高位回落的風險,只能與其他周期行業一樣給出10倍左右的估值。
估值標準的難以統一,疊加近兩月累計的巨大漲幅,鋰礦股近期高位回撤后,開始重新尋找方向。
對此,21世紀資本研究院認為,鋰礦、鋰鹽行業的景氣度,始于新能源汽車滲透率提升所帶來的需求增量,其他成熟周期行業需求“總盤子”則保持相對穩定,無法如鋰鹽這般需求端動輒出現50%以上的增長。
同時,在二季度全球大宗商品價格下跌的過程中,鋰礦、鋰鹽價格穩定,價格運行獨立于整體大宗商品市場,價格波動更多受到自身供需關系因素影響。
從以上角度來看,中短期可以將鋰礦股看作是成長股,后期隨著新能源汽車發展相對成熟,則可以將其估值體系轉化為周期股。
當然,成長股、周期股的爭論現階段還難言對錯,只有二級市場交易出來的價格才是正確的。
此外,市場情緒、資金和預期等因素也會影響二級市場估值水平,低于10倍,甚至是低于5倍都無法確定就一定是安全的。
比較極端的周期股案例是中遠海控,公司預計上半年EPS為4.02元,賣方2022年盈利預期為6.97元。
但至7月20日收盤,公司股價僅為14.5元,相當于估值只有2.08倍。