2020年12月31日，浙江省杭州市中級人民法院(下稱杭州中院)就債券持有人起訴五洋建設集團股份有限公司(下稱五洋建設)、陳志樟、德邦證券股份有限公司(下稱德邦證券)、大信會計師事務所(特殊普通合伙)(下稱大信會計)、上海市錦天城律師事務所(特殊普通合伙)(下稱錦天城律所)、大公國際資信評估有限公司(下稱大公國際)證券虛假陳述責任糾紛案件作出一審判決。

杭州中院在判決書中指出，虛假陳述是證券市場的傳統痼疾，不僅直接損害投資者的利益，更對公平公開的投資環境造成極大的破壞。讓破壞者付出破壞的代價，讓裝睡的“看門人”不敢裝睡，是司法審判對證券市場虛假陳述行為的基本態度。

多位受訪專家認為，杭州中院的一審判決目前是非生效的判決，不排除相關方面后續可能會有上訴的動作。盡管如此，該案一審的判決結果對于欺詐發行、虛假陳述的參與者起到了良好的警示與震懾作用，在以法治方式凈化金融證券環境、優化中小投資者權益保護方面也帶來諸多積極意義。

全國首例適用代表人訴訟制度審理的案件

2019年以來，債券投資者陸續起訴至杭州中院稱，五洋建設在不符合債券發行條件的前提下，通過制作虛假財務報表欺詐發行“15五洋債”“15五洋02”兩只公募債券，請求五洋建設償付債券本息及逾期利息;陳志樟作為實際控制人，德邦證券、大信會計等作為承銷商和中介機構承擔連帶責任。

判決書顯示，原告王放等487人與五洋建設、陳志樟、德邦證券、大信會計、錦天城律所、大公國際證券虛假陳述責任糾紛代表人訴訟一案，杭州中院于2020年3月13日向社會公開征集適格自然人投資者，于2020年6月30日投票推選確定訴訟代表人;2020年7月13日立案受理，依法組成合議庭，并于2020年9月4日公開開庭進行了審理。

因為是全國首例適用代表人訴訟制度審理的案件，該庭審公開直播累計播放量10萬余次。

杭州中院認為，五洋建設以虛假財務數據騙取債券發行資格，構成欺詐發行、虛假陳述的違法違規行為，應對投資者的損失承擔賠償責任。鑒于部分原告已通過其他維權程序處理與五洋建設之間的債權債務關系，法院對不同原告作出了不同的程序處理。

此外，德邦證券系案涉債券承銷商、大信會計為用于債券公開發行的五洋建設年度財務報表出具審計報告，均未勤勉盡職，對案涉債券得以發行、交易存在重大過錯，應對五洋建設應負債務承擔連帶賠償責任。大公國際作為債券發行的資信評級機構、錦天城律所為債券發行出具法律意見書，均未勤勉盡職，存在一定過錯，法院酌定大公國際在五洋建設應負責任10%范圍內，錦天城律所在五洋建設應負責任5%范圍承擔連帶責任。

本案的焦點之一在于部分已獲得仲裁裁決、已獲得破產債權確認的原告主體是否適格的問題。杭州中院認為，本案中部分原告已就債券違約事實向仲裁機構申請仲裁并獲得生效裁決，部分原告已就債券違約損失向五洋建設破產管理人申報債權并獲得確認。該兩部分原告與五洋建設之間的還本付息債權債務關系已經法定程序得以認定，故對于該兩部分原告，應駁回其對五洋建設的起訴。

此前，2020年7月15日，最高人民法院(下稱最高法)正式發布《全國法院審理債券糾紛案件座談會紀要》(下稱《債券紀要》)，從債券種類和案件類型兩個方面對適用范圍進行了限定，對訴訟主體資格的認定、案件的受理、管轄與訴訟方式、債券持有人權利保護、中介機構等其他主體的共同責任等方面進行規定。

對于債券發行人五洋建設是否構成侵權應承擔賠償責任的問題，杭州中院判決指出，五洋建設作為發行人，不符合發行條件，以虛假財務數據騙取債券公開發行核準，已構成欺詐發行;其行為誤導原告在一級市場購入債券，導致原告在債券到期后未能獲得本息兌付而產生損失。五洋建設應就其欺詐發行行為對從一級市場購入債券的原告承擔賠償責任。此外，五洋建設于2018年1月19日在上交所網站發布收到證監會的處罰告知書，而在此披露之前于二級市場購入債券的原告，應認定其損失與五洋建設的虛假信息披露之間存在因果關系。五洋建設也應就其證券市場虛假陳述行為對該部分原告承擔賠償責任。

陳志樟作為五洋建設的法定代表人、實際控制人，應與五洋建設承擔連帶賠償責任。

怠于勤勉履職者應付出違法違規成本

“資本市場的健康發展依托于市場主體的誠信建設，切實而嚴肅地踐行信息披露制度是證券市場健康繁榮的根本保證，也是投資者在充分了解真實情況的基礎上自行作出交易判斷、承擔交易風險的前提。”杭州中院在判決書中指出，五洋建設財務造假騙取債券發行資格，承銷商與中介機構不勤勉盡責履職不當，嚴重損害市場信用，擾亂市場秩序，侵犯了廣大投資者的合法權益。信息披露不實者、怠于勤勉履職者均應付出違法違規的成本，對投資者的損失予以賠償。

德邦證券系“15五洋債”“15五洋02”債券的承銷商。杭州中院認為，該機構違反證券承銷業務規定，未充分核查公開發行募集文件的真實性、準確性，在關注到五洋建設應收賬款回收風險問題時，未充分履行核查程序，調查企業應收賬款形成原因、收回可能性;在發現五洋建設投資性房地產在資產中占比較高，要求項目組說明投資性房地產的具體內容及位置、經營情況、公允價值確定依據、目前的市場價值時，僅以房地產價值咨詢報告代替資產評估報告作為東舜百貨大廈和華聯商廈兩處投資性房地產入賬依據，對投資性房地產未充分履行調查、復核程序排除合理懷疑等。

上述行為均表明德邦證券作為承銷商審慎核查不足，專業把關不嚴，未勤勉盡職，對“15五債”“15 五洋02”債券得以發行、交易存在重大過錯。德邦證券關于其即使完整履行相關程序也難以發現財務數據存在虛假記載，自身不存在過錯的抗辯意見依據不足，杭州中院不予采信。德邦證券與五洋建設承擔連帶賠償責任。

此外，本案中，大信會計作為審計機構出具存在虛假記載的審計報告，未勤勉盡職，對“15五洋債”“15五洋02”債券得以發行、交易存在重大過錯，與五洋建設承擔連帶賠償責任;大公國際作為債券發行的資信評級機構、錦天城律所為債券發行出具法律意見書，均未勤勉盡職，存在一定過錯，法院酌定大公國際在五洋建設應負責任10%范圍內，錦天城律所在五洋建設應負責任5%范圍承擔連帶責任。

證監會嚴打欺詐發行

2018年7月6日，證監會對五洋建設及20名相關責任人作出行政處罰決定及市場禁入決定。證監會強調，交易所債券市場為企業直接融資提供了便利渠道，降低了企業融資成本，證監會一直秉持審慎監管原則，推動交易所債券市場健康發展。需要重申的是，任何企業通過交易所債券市場融資應當敬畏法律，守法經營，恪守誠信，不得破壞債券市場管理秩序，任意踐踏債券持有人利益。發行人欺詐發行、虛假陳述等惡意欺詐投資者的違法行為，必將受到法律嚴懲。

證監會表示，將繼續貫徹依法、全面、從嚴監管原則，對欺詐發行等嚴重侵蝕資本市場運行根基的違法行為堅決零容忍，出重拳，發現一起，查處一起，絕不姑息，切實維護資本市場的公開、公平和公正，守住不發生系統性金融風險的底線。

嚴打欺詐發行，證監會再放大招。證監會于2020年12月21日就《欺詐發行上市股票責令回購實施辦法(試行)(征求意見稿)》)公開征求意見，明確股票發行人在招股說明書等證券發行文件中隱瞞重要事實或者編造重大虛假內容，已經公開發行并上市的，證監會可依法責令發行人回購欺詐發行的股票，或者責令負有責任的控股股東、實際控制人買回股票。

2020年12月26日，第十三屆全國人大常委會第二十四次會議審議通過了刑法修正案(十一)(簡稱“修正案”)，并將于2021年3月1日起正式施行。對于欺詐發行，刑期上限由5年有期徒刑提高至15年有期徒刑，并將對個人的罰金由非法募集資金的1%-5%修改為“并處罰金”，取消5%的上限限制，對單位的罰金由非法募集資金的1%-5%提高至20%-1倍。

為了促進債市法治化建設，證監會與最高人民法院在2018年7月就商議成立債券違約司法救濟聯合調研課題組，此后，最高法民二庭與證監會債券部多次開展聯合調研，歷時兩年，2020年7月最高法正式發布《債券紀要》，對債券糾紛當中相關責任認定作出了明確界定，明確了債券欺詐發行和虛假陳述的損失計算方式，為債券虛假陳述糾紛案件審理夯實了基礎，進一步強化了債券服務機構的中介把關責任。在明知或應當知道其他債券服務機構出具的專業意見中存在虛假陳述時，即便不在自己的職責范圍內，也要予以書面指明，否則將被認為存在過錯。

五洋債欺詐發行案對《債券紀要》做出了實踐。關于被告適格性，《債券紀要》要求取消“行政處罰”的前置程序。在五洋債欺詐發行案中，只有發行人、會計師事務所和德邦證券有處罰書，律師事務所和評級機構沒有行政處罰書，五洋債欺詐發行案依據《債券紀要》省略了前置程序，對所有中介機構全部判賠。

切實地保障了中小投資者的合法權益

上海漢聯律師事務所宋一欣律師預計，五洋債案一審判決后，敗訴或部分敗訴的一方或多方都將一定會上訴至二審法院，而依照民事訴訟的進程，該案將可能在2021年年中取得生效判決。依照民事訴訟法與最高人民法院司法解釋，涉及該處罰決定的訴訟時效到期日應為2021年7月9日。觀望待訴的債券持有人宜應盡早安排提起訴訟，以免在過了這個日期后出現不必要的法律爭議。目前，無爭議的法律保障時間還有六個月。

中小投資者保護法治研究中心主任、北京云嘉律師事務所高級合伙人夏孫明表示，本案對于中小投資者權益保護而言，最大的意義在于通過代表人訴訟這個創新的制度設計，切實地優化了訴訟流程，簡化了授權、登記、公告程序，降低了中小投資者的司法維權門檻。尤其法院最終的裁判結果，487名中小投資者作為原告，通過代表人訴訟順利地確認了原告資格，切實地保障了自身的合法權益，為證券糾紛領域的代表人訴訟制度的實踐起到了良好的落地和示范效果。

夏孫明進一步指出，該案的判決結果對于欺詐發行、虛假陳述的參與者起到了良好的警示與震懾作用，在以法治方式凈化金融證券環境、優化中小投資者權益保護方面也帶來諸多積極意義。